隐形冠军004：市占率超过60%产业链都快被垄断了

  这家公司的产品虽然多，但是几乎都在一条产业链上。根据券商公告，目前公司产品及产能如下表所示，至于每个产品是什么，有什么用，我们稍后再说。从这个表可以明显看出，公司未来的成长性还是妥妥的，不少产品的产能依然在扩张。

  具体来看的话，公司产品之前的关系如下图所示，外购的原料主要是苯、多元醇、MDI（万华化学的基本的产品之一）和PTMEG，最终产成品是氨纶和聚氨酯原液，中间产品（部分自用、部分销售）包括乙二酸、聚酯多元醇和环己酮。

  大家无需纠结每种产品具体是什么，只要知道公司的竞争地位和下游的最终应用就好了。最下游应用主要是服装和鞋，刚需产品，除了消费升级就是稳健增长了。

  己二酸是一种重要的基础化工产品，能够发生多种反应，包括成盐反应、酯化反应、酰胺化反应等，是生产尼龙66纤维和尼龙66树脂、聚氨酯和增塑剂的主要的组成原材料，在化工生产、有机合成工业、医药、润滑剂制造等方面都有及其重要的作用。下游主要使用在中，尼龙66及盐占其总需求的30%，PU浆料行业约占总需求的23%。

  截至2019年底，国内己二酸产能约264万吨/年，同比增速2.9%，己二酸产量146.2万吨，同比增速0.3%。这个产业产能过剩的有点厉害啊，开工率不足60%。

  国内市场来看，2018年公司、河南神马、海力、华鲁恒升、唐山中浩五家企业己二酸产能占比约71%，贡献的产量占比达到88%。由此可见，行业龙头凭价规模优势、技术优势维持非常高的开工率，而大部分小企业开工率极低。

  具体来看，公司2018年己二酸产量53.92万吨，国内市场占有率达到了34%，这是在产能占比只有20%的情况下做到的。目前，公司还有25.5万吨的产能在2020年投产，预计依然有较大的增量。

  从世界范围看，公司2020年产能超过75万吨，坐二望一，未来远期产能布局115万吨。

  这就是行业龙头的好处，一是自己上下游一体化下滑，自用一大部分，据了解，过去几年，公司自用部分占比约50%。二是龙头成本优势显著，价格竞争力强，不然也做不到行业第一。

  用己二酸和多元醇可以生产聚酯多元醇，用聚酯多元醇和MDI可以生产聚氨酯原液。这就是公司的全产业链布局。

  先看聚酯多元醇，行业开工率也很低，但是公司2018年聚酯多元醇产能42万吨，产量32.2万吨，开工率76.6%，自用聚酯多元醇量占总产量的57.2%，产销率98.6%。

  聚酯多元醇下游应用主要是公司生产的聚氨酯原液了，公司的聚氨酯原液以鞋底原液为主，聚氨酯原液多用来制造高档皮鞋、运动鞋、旅游鞋等。

  目前国内聚氨酯鞋底原液市场呈现明显的寡头垄断，公司在国内聚氨酯鞋底原液市场占据非常大的优势地位，市场占有率达到60%以上，国内第一，也是世界第一。

  氨纶作为一种应用广泛的弹性合成纤维，少量地掺入织物中，在织物中添加1-10%的氨纶丝就可以显著改善织物的性能，增加弹性，其下游应用领域主要是纺织服装，大范围的应用于泳装、运动衣等功能性面料中。

  产业链那个图显示，生产氨纶的主要的组成原材料为纯MDI和PTMEG，也是两种产品的主要用途，这也是为什么MDI龙头万华化学进入氨纶行业的原因，今年烟台氨纶有4.5万吨产能投产呢。

  截至2019年底，国内氨纶产能约86万吨/年，同比增速6.7%，氨纶产量68.5万吨，同比增速7.6%。2019年公司氨纶产量接近15万吨，几乎处于满产状态，产量市占率20%左右，国内市占率排名第一。

  产能上，公司产能15.5万吨，2020年增加3万吨，2021年4万吨陆续投产。

  开篇的第一张图已经完美体现公司的成长性了，而且公司还在扩产己二酸的原材料环已酮，这是要把上下游一体化做到底的节奏。

  业务里，只有氨纶业务是原上市公司体内的，聚氨酯鞋底液产业链都是2019年收购实控人的华峰新材带来的，价格差不多是120亿。所以公司的财务数据不能拉长看，太失真了。

  我们看看公司2020年半年报，氨纶业务实现营业收入22亿，毛利率25%；鞋底液收入21亿元，下滑了36%，毛利率26%；己二酸业务营业收入17亿，同比增长34%，毛利率14%。

  己二酸上半年平均价不到6000元/吨，十年新低的价格，这样的价格估计不少企业慢慢的开始亏损了，但是公司依然取得14%的毛利率。

  再看氨纶价格，上半年2.8万每吨左右，几乎也是历史最低，公司依然取得了25%的毛利率。

  根据WIND的一致预期，2020年-2022年归母净利润分别为12亿、23亿和26亿，说实话，这种业绩预测一看就不靠谱，根本就没有考虑行业的周期性，不过无所谓，就当个参考。

  行业低迷时盈利都这么高了，那么行业反转之后，盈利肯定可以到23亿了。考虑到公司行业龙头地位，给个20-30倍问题不到，市值空间约460亿至690亿。

  目前公司股票价格刚刚创了几年的新高，市值346亿。公司股票价格新高的原因并不在上市公司本身，而是公司的实际控制人新投资了许多可降解塑料产能，同时该实际控制人还承诺未来会把旗下资产注入上市公司。

  这家公司叫华峰氨纶，自己觉得名字可以改了，氨纶业务只是公司的部分业务。最近股价大涨，大家认为是右侧机会吗？

  利益相关：作者并不持有文中股票，以上分析仅是个人的跟踪思考，不构成投资建议，据此投资，盈亏自负。另外，文中引用图表可能来自WIND中券商分析师整理的数据，在此一并感谢他们的付出。

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